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语·老孟

ShareholderS’ PerSPective 者看的。中国人讲落袋为安，风险分析讲一切风险 无关。资本占用成本是资本所有者本应得到的回报，只有超出这个股东应得的之
都在过程之中，在未完成的事项之内。损益表是一 后，对股东超额回报，才是经营者对股东的贡献。一切的奖惩激励应以经济增
股东意识 张收益和成本的核算表，但无法保证盈利真的能到 加值为核算基础。如果一家公司的经济增加值为负数，不仅说明其没有为股东
手。资产负债表虽是一张平衡表，却无法保证资产
创造价值，反而说明其在给股东毁损价值，甚至毁灭价值。现在国资委选择的
和权益（债权和股权）真的能平衡。而问题恰恰 资本成本为5.5%，美国等发达国家的平均资本成本为8-10%，进入股市的中
是，权益一边是刚性的，无论欠谁的，数字都很准 国股民期望值更是高得离谱。经营者压力有多重，慢慢体会吧！
确，不可更改；资产一边则存在很大的弹性。应收
现实中每个人经常扮演多重角色，有时是经营 利润，在我国企业发展史上是有相当长时间的，但 款能收回多少，什么时间能收回？账面资产市价能 净资产收益率
者，有时是投资人。今天我站在投资者立场，从公司财 这已成为过去。资本的逐利属性，已逐渐被人们所 值多少，能否拆分变现？只有现金流量表才是已完
务管理视角，谈一点个人工作感受，与大家分享。 认识和接受。一家公司是否盈利、盈利多少、利润 成的事，到手的钱。公司近几年已很重视现金流管 似乎这个比率来得很自然，将收益表的核心指标与资产负债表的核心指标
率的高低，已经成为企业好坏的判别标准。世界 理，承建业务运营得好，每年可能有200亿的正现 放到一起，公司年度净利润除以股东权益，就可以得知经营者为股东创造回报
孟庆禹 经营规模 500强评比都会附带企业盈利指标，目的就是引导 金流贡献。但多年来总体上经营现金流的高额负 水平的高低。公司在建立高管股权激励模型中也选择了该项指标。这一指标，
中国建筑股份有限公司 经营者从重规模向重盈利转变。中国建筑上市四 值，已无法让资本市场认可。 不仅能对外展示公司为股东的盈利能力，对内还能解决投资热、争资源等问
董事会秘书
讲经营规模一般指营业收入。把收入列为公 年来，盈利基本稳定，毛利润率一直保持在12%左 在现金流管理这一话题中，不能不提资本市场 题。净资产高了，经营责任就重了。
司第一目标不为过，时至今日，世界性的企业分析 右，营业利润率一直保持在5%左右。随着公司规模 早已有更高的要求。不仅要求公司有良好的净现金 由于净资产收益率指标连接损益表和平衡表，在非专业人士看来，就是百
比较，能被社会接受的指标只有收入这一项。世界 扩张，利润总额也在逐年攀高。估计到十二五末， 流，还要求公司要有足够的自由现金流量，即公司 变魔方，能演化出各种不同形态，而且各有其功用。美国杜邦公司早在百年前
500强就一直沿袭收入指标比较的做法。中国建筑 公司能实现既定目标，达到400亿的营业利润。 年度经营活动产生的现金量，在扣除公司持续运营 就推动了这个指标的演进，将公式变形为：净资产收益率=经营净利率×总资
能有如今这样的社会影响力，收入规模力压群芳， 投资者难道不会被公司高额的利润所诱惑吗？ 所需的资金之后，还有多少能专项用于回报股东的 产周转率×权益倒数。这一简单公式，既可替代公司繁杂的报表，又可替代众
是最直接的原因。按十二五规划，到2015年公司 不会。投资者是现实的、实际的。股东们还是有疑 现金？投资者真是太求实了！ 多公式化指标体系。它能很好地考核公司的盈利能力、运营能力、偿债能力。
年收入将达8000亿人民币，论规模真是足够“大” 问，这些营业利润有多少能以现金形式收囊入袋？ 投资者不是对有回报就满意了，而是要分清，回报源自何处？是出自产品盈利
了。我们过去受益于、现在受益于、将来还会受益 有多少还是纸上富贵？盈利中实实在在能分给股东做 经济增加值 能力高，还是资产周转快，亦或是财务杠杆作用大。搞建筑承包，盈利较低，
于以公司经营规模之大而立足行业龙头的地位。 回报的又是多少？公司财务记账采用权责发生制，而 但经营资产少，一年周转一次；地产商销售利润率高，但经营周期长，四年周
股东难道不会被公司规模扩张的气势所感动 股东看收益则用收付实现制。画饼不能充饥了！ 一家好的企业，年年会有不错的盈利；一家好 转一次。
吗？不会。投资者站在公司之外，是理性的、冷静 的上市公司，年年会给股东现金分红。而且赚得越 同样是净资产收益率的指标，从股东利益出发的专业人士，通过在理念
的。关于公司规模，投资者有几个问题要问：伴随 现金流量 多，分得越多，投资者越满意。数字会讲故事，公 上调整我们常用的几张报表，将资产分为核心经营资产和闲置（金融）资产，
中国宏观经济环境变化，公司的规模还能增多高、 司几年来归属股东净利润从20多亿增长到近160 将负债分为经营负债（欠）和金融负债（借）。用意一方面在于看一看企业资
走多远？伴随公司规模的扩张，公司盈利能力、公 在世界企业发展轨迹中，16世纪开始出现资 亿，数倍增幅，每年平均分红20%，四年向股东 产，核心主业占用多少？在此之外还有多少闲置资产，包括不用于主业经营而
司资产质量提高了吗？公司是不是得了规模依赖 产负债表（平衡表），17世纪出现损益表（利润 分红80多亿，我们已感觉对股东有交代了。近年 闲置的资金？另一方面在于看一看企业负债，有多少通过经营产生的，是否有
症？股东的着眼点是收益、是未来，不是规模。对 表）雏形，而现金流量表则是二战之后才普遍采用 来，国资委又开始采用经济增加值的考核指标，得 欠的能力，能欠多少？有多少是金融负债，是否有借的能力，能借多少？股东
股东的问题，如果我们不能给出正面的答案，投资 的。企业的过往实践告诉人们，一家公司的报表营 到广大股民的高度肯定。他们在向所投资的企业发 想尽一切办法，要少出钱、晚出钱，让企业欠得多、借得少、占得少、周转
者就会做出逆向选择。切记，公司的目标应该是由 业利润可能很丰富，资产债务比可能稳健扎实，但 问，企业盈利了、分红了，就是为股东创造价值了 快。这些新变化实际离我们不远，公司每年有1000多亿资金在手，有多少是
股东订立的。 也难逃瞬间破产的命运。最典型的例子都会想到美 吗？不一定。投资者借用经济学中资金有机会成本 核心主业所必需，有多少应属于闲置的金融资产，如何让这类资产做出贡献？
国安然事件。现金流量表有效地弥补了损益表和资 的概念，开始向企业要股东投入（资金）的成本。 公司每年有2000亿应付款，欠的能力不弱，可公司对“欠”如何管理？公司
营业利润 产负债表的不足，让经营者认识到有正现金流的收 按国资委考核口径，公司创利的数字将从160亿 应更多“借”，还是应做活“欠”？公司资产负债率离80%红线还有多少举
入才是更有效的收入，有正现金流的利润才是实实 落至100亿左右。公司资产负债表是资产权益平衡 债空间，理论上公司最佳资本结构是多少？投资者在向我们发问。很无奈，依
一般地讲，身在公司做管理，自然会更重规 在在赚到的钱。衡量企业价值是用现金流，而非企 表，一体两面，左边是公司的资产，右边就是等量 然是问题多，答案少。
模；身为投资者，自然会更重利润。因为从理论上 业盈利。 的债权和股权。占用公司任何一项资产，就是占用等 站在股东立场，看公司之不足，不是在自我矮化，而是在自我召唤。一部
讲，规模属于企业，利润属于投资者。投资者不要 公司财务报表是企业编制的，但却是给投资 量的资本投入，万万不能以为使用公司资产与投资者 分投资者对中国建筑短期看平，长期看好，是在等待公司自我革新。

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